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上交所期权微讲堂:你必须知道的九件事

作者:研究部 来源:东方财富 点击数: 更新时间:2015年04月22日 【字体: |

2月9日,股票期权交易试点正式启动。午后收盘,上海证券交易所举办了股票期权相关问题的微讲堂,介绍了股票期权的总体情况、主要制度框架和规则体系及投资者适当性制度等内容,以下为内容全文:

  什么是期权?

 

  答:期权是指交易双方达成的关于未来买卖标的资产权利的合约。期权可以分为认购期权(Call Option)和认沽期权(Put Option)。认购期权是指买方有权在将来特定时间以特定价格买入约定数量合约标的的期权合约;认沽期权是指买方有权在将来特定时间以特定价格卖出约定数量合约标的的期权合约。在期权交易中,买方是权利方,拥有履约选择权,而卖方是义务方,必须履行期权合约规定的义务。

  期权合约一般包括四个要素:一是权利金,是指期权买方为了获得权利支付给卖方的资金,即期权的价格;二是到期日,是指买方可以行使权利的有效期限;三是标的资产,是指期权买方有权在未来特定时间买入或卖出的资产;四是行权价,是指买方有权在行权时买入或卖出标的资产的价格。

  1. 期权与期货有什么不同?

  答:期权与期货的主要区别在于期权买卖双方的风险和收益不对称、权利和义务不对等,而期货买卖双方的风险和收益对称、权利和义务对等,具体体现在:

  一是期权买方的最大风险是确定的,最大损失即为付出的权利金,但收益随标的价格变化而变,并不确定;期权卖方的风险不确定,损失随标的价格变化而变,但最大收益是确定的,即为收取的权利金。而在期货交易中,买卖双方的风险和收益都不确定,都随标的价格变化而变,且一方的盈利总是等于另一方的亏损。

  二是期权买方只有权利而没有义务,既可以选择行权也可以选择不行权;而期权卖方只有义务没有权利,被行权指派到就必须履行义务。而期货买卖双方的权利和义务对等,期货合约到期时自动交割,买卖双方都要承担交割的义务。

  三是由于期权权利方不承担义务,所以不需要缴纳保证金,而期权义务方因为有履约的义务,必须缴纳保证金或担保证券作为履约担保。但在期货交易中,交易双方地位对等,都要缴纳一定比例的保证金。

  四是期权合约类似保险合同,合约本身有价值,体现为权利金。而期货合约本身无价值,只是跟踪标的价格。

  2. 期权与权证有什么不同?

  答:期权和权证的最大区别在于期权是标准化合约,而权证是非标准化产品,具体体现在:

  一是期权合约的行权价、行权价间距、到期日、合约数量等都由交易所统一制定,是标准化合约,具有透明度高、流动性好的特点。而权证的合约要素由发行方自行决定,不同机构发行的权证合约要素可能不同,是非标准化合约。

  二是期权没有特定发行人,每个合格市场参与人都可以卖出期权。而权证通常是由标的证券的上市公司、证券公司或大股东等第三方发行,只有发行人才可以创设卖出权证,而普通投资者不能创设权证,只能买入权证或是在二级市场卖出已持有的权证。

  三是期权的供给量理论上无特别限制,可以随市场的供求关系实时变化。而权证的供给量由发行人决定,受发行人的意愿、资金能力以及市场上流通的标的证券数量等因素限制,发行量不会实时变动。

  四是期权采用类似期货的当日无负债结算制度,义务方所需缴纳的保证金随期权合约价格变动而变,因此期权义务方可能会面对追加保证金、强行平仓的风险。而权证的发行人以其自有资产或信用担保履约,且通常采用足额担保的形式,因此不存在当日无负债结算、追保、强平等问题。

  3. 我国推出股票期权的目的和意义是什么?

  答:股票期权是国际资本市场成熟而基础的金融衍生产品,是精细化的风险管理工具,在风险管理方面具有其他金融工具无法替代的作用,是多层次资本市场的重要组成部分。目前全球已有50余家交易所上市了期权产品,排名前二十的证券市场,除我国沪、深交易所外均有股票期权产品。

  在我国试点股票期权,具有以下积极意义:

  一是股票期权可以丰富资本市场风险管理工具和交易方式。期权作为基础性的衍生产品,是资本市场风险管理的重要工具。使用期权进行套期保值等同于为现货买了“保险”。例如,投资者在买入认沽期权规避市场下行风险的同时,还可保留标的资产上涨时带来的盈利。同时,股票期权结合其标的现货可以形成多种不同风险收益特征的投资策略和组合,投资者可以使用这些投资策略和组合来满足其多元化需求。

  二是股票期权有助于稳定现货市场,减少波动性。期权的价格发现功能可以提高现货市场的定价效率,在市场出现大幅波动时,投资者可以通过期权避免在现货市场的恐慌性买卖,从而减少“追涨杀跌”等不理性交易行为,稳定现货市场,降低市场波动,引导市场价值投资,促进我国资本市场健康发展。

  三是股票期权有助于活跃股票现货市场。股票期权采用实物交割方式,投资者必须备齐期权标的现货才可提出行权或完成交割义务。普通投资者在应用期权与标的现货相结合的投资策略和组合时,也会有更多的现货交易需求。而专业机构在期权市场从事做市、无风险套利时,也需要结合期权标的现货来实现,从而带来更多的现货交易。

  四是股票期权的推出有利于推动行业的创新发展,尤其有助于证券期货经营机构在经纪、自营、做市等业务上的业务创新和产品创新,提升行业竞争力;证券期货经营机构通过股票期权可以更好地满足实体经济对于资本市场的需求,对于提高资本市场服务实体经济的能力,提升我国资本市场的国际竞争力具有重要意义。

  境外成熟市场的多项权威研究报告均对期权的风险管理功能和对市场的积极影响给予充分肯定,认为推出期权有利于增加标的流动性,降低现货市场波动率,不会分流现货市场资金并且有助于培养更加理性的个人投资者群体。

  4. 股票期权的主要制度框架和规则体系是怎样的?

  答:中国证监会于2015年1月9日发布了《股票期权交易试点管理办法》(以下简称《试点办法》)和《证券期货经营机构参与股票期权交易试点指引》(以下简称《指引》)。《试点办法》和《指引》是根据《证券法》和《期货交易管理条例》授权,由证监会制定并发布的部门规章和规范性文件,是股票期权业务的基本规范。《试点办法》主要包括股票期权交易场所和结算机构,证券公司和期货公司与股票期权相关的业务资格,投资者保护,股票期权风控措施及其他规定五方面内容。《指引》主要包括证券期货经营机构从事股票期权经纪业务有关要求,证券期货经营机构自营、做市及资产管理业务参与股票期权的有关要求,证券期货经营机构强化内控管理及计算风控指标等监管要求三方面内容。

  规则体系方面,上交所发布了《上海证券交易所股票期权试点交易规则》(以下简称《交易规则》),对股票期权的合约标的选择、合约条款、上市挂牌、运作管理、交易制度、风险控制及交易监督等环节做出全面和基础性规定。中国结算发布了《中国证券登记结算有限责任公司关于上海证券交易所股票期权试点结算规则》(以下简称《结算规则》),对期权结算参与人管理、账户管理、期权结算基本原则与业务流程、风险控制和违约处理等做了规定。同时,上交所和中国结算还联合发布了《上海证券交易所、中国证券登记结算有限责任公司股票期权试点风险控制管理办法》(以下简称《风控办法》)。《风控办法》以《交易规则》和《结算规则》为依据,明确了所司在各个风控环节的职责分工以及风险控制的具体要求和标准。

  此外,作为规则配套的业务指引,上交所发布了《上海证券交易所股票期权试点投资者适当性管理指引》、《上海证券交易所股票期权试点做市商业务指引》,中国结算发布了《中国证券登记结算有限责任公司结算银行期权资金结算业务指引》,所司联合发布了《上海证券交易所股票期权试点经纪合同示范文本》及《股票期权风险揭示书必备条款》,作为期权经营机构开展股票期权业务和投资者参与股票期权交易的具体执行依据。

  5. 上交所股票期权业务的主要制度安排是怎样的?

  答:股票期权在境外市场是成熟的金融工具,然而在中国资本市场仍然是新生事物。为确保股票期权平稳推出,安全运行,上交所股票期权业务方案设计以“高标准、稳起步、严监管、防风险”为总体指导思想,在充分总结和借鉴国际期权市场和国内期货市场经验的基础上,结合中国实际,设计了一套技术可行、风险可控的业务方案,其制度安排主要有以下三个方面特点:

  一是在产品设计方面充分借鉴了国际市场的成熟经验。股票期权是国际金融市场基础、成熟、使用广泛的金融衍生品,上交所股票期权在合约条款、交易结算等制度设计上遵循了境外市场的通行做法,如采取了实物交割、投资者分级管理、做市商制度等。

  二是在风险控制制度方面吸收了境外市场和境内期货市场一些成熟做法。例如,采用期权保证金封闭圈管理防范保证金挪用风险;采用保证金制度、限仓制度、限购制度、大户报告制度、资金前端控制、熔断机制等措施防范信用风险、流动性风险、错单交易等风险事件的发生。此外,在试点初期,上交所对保证金水平、投资者适当性管理、仓位限制等制定了相对严格的要求。

  三是在市场监察和风险监控方面建立了具有我国资本市场特色的机制安排。针对期权可能存在的炒作、操纵、内幕交易等风险,上交所利用其现有市场监察系统,建立了对标的现货交易和期权交易的联合市场监测机制。针对期权保证金被挪用的风险,由证券投资者保护基金公司和期货保证金监控中心分别对证券公司和期货公司客户保证金进行监控的机制。针对期权市场的整体风险,由中证资本市场统计运行监测中心集中备份交易结算数据和统计监控数据,并据此对期权市场的整体风险进行监测和分析。

  6. 为什么要选择ETF期权作为试点?为什么选择50ETF作为试点期权标的?

  答:股票期权包括个股期权和ETF期权,即以单只股票(个股)和以跟踪股票指数的ETF为标的的期权。个股和ETF均是国际市场股票期权的重要标的。

  相较ETF期权而言,由于单只股票的价格波动相对较大,个股期权的价格波动也较大。股票还存在除权、除息、停牌等多种特殊情形,使得个股期权的运行管理较为复杂。

  相比个股期权,ETF期权无法满足投资者对单只股票的风险管理需求,但总体上看,当前率先推出ETF期权相对个股期权具有以下优势:

  一是ETF由一篮子股票构成,价格波动通常小于单只股票,因此,ETF期权的价格波动风险也相对较小,率先推出ETF期权更有利于投资者快速熟悉期权产品。

  二是ETF具有内在的套利机制,其交易价格很难被操纵,因此ETF期权的价格操纵风险也较小。

  三是ETF本质上是一篮子股票,因而能够有效避免内幕交易风险。

  四是我国ETF从未出现过多日连续涨跌停的现象,因此更有利于交易所、期权经营机构对客户保证金、强行平仓、违约处置等风险的管理。

  五是ETF较少发生类似股票的除权、除息、停牌等情形,交易运行管理相对简单。

  六是我国自2005年推出首只ETF以来,ETF市场发展迅速,已成为投资者尤其是机构投资者资产配置的重要工具。因此,ETF期权能更好地满足保险、社保等专业机构投资者的资产配置和多元化风险管理需求。

  上证50ETF是我国证券市场第一只ETF产品,也是目前我国规模最大、流动性最好的单市场ETF。该ETF跟踪上海市场有代表性的50只大盘蓝筹股,代表的总市值约为11.55万亿元,约占沪市总市值的47.1%。截止到2015年1月30日,上证50ETF的规模约为274亿元,位列国内单市场股票ETF首位。2014年,上证50ETF的成交金额约9亿元,高于境内ETF的平均成交金额。因此,从规模、流动性、代表性来看,上证50ETF适合作为期权交易试点的首个标的。

  7. 个人投资者参与股票期权交易时应注意哪些风险?

  答:一是价格波动风险。期权是具有杠杆性且较为复杂的金融衍生产品,影响期权价格的因素也较多,有时会出现价格大幅波动,是投资者需要注意的重要风险之一。

  二是市场流动性风险。期权合约有认购、认沽之分,有不同的到期月份,每个到期月份又有不同行权价的合约,数量众多。部分合约会有成交量低、交易不活跃的问题,因此投资者在交易期权时需注意流动性风险。

  三是强行平仓风险。期权交易采用类似期货的当日无负债结算制度,每日收市后会按照合约结算价向期权义务方计算收取维持保证金,如果义务方保证金账户内的可用资金不足,就会被要求补交保证金,若未在规定的时间内补足保证金且未自行平仓,就会被强行平仓。除上述情形外,投资者违规持仓超限时,如果未按规定自行平仓,也可能被强行平仓。

  四是合约到期风险。股票和ETF没有到期日,投资者可以长期持有,不存在“过期作废”问题。而期权有到期日,不同的期权合约又有不同的到期日。到期日当天,权利方要做好提出行权的准备;义务方要做好被行权的准备。一旦过了到期日,即使是对投资者有利的期权合约,如果没有行权就会作废,不再有任何价值,投资者衍生品合约账户内也不再显示已过期的合约持仓。因此投资者需注意每个期权合约的到期日,对平仓或是否行权早做准备。

  五是行权失败风险。投资者在提出行权后如果没有备齐足额的资金或证券,就会被判定为行权失败,无法行使期权合约赋予的权利,因此投资者需要对打算行权的合约事先做好资金和证券的准备。

  六是交收违约风险。期权义务方无法在交收日备齐足额的资金或证券用于交收履约,就会被判定为违约。正常情况下期权义务方违约的,可能会面临罚金、限制交易权限等处罚措施,因此投资者需要对违约风险及其后果有充分的认识和准备。

  8. 股票期权市场为什么要实行投资者适当性制度?是否会影响中小投资者平等参与期权交易的权益?

  答:股票期权是国际资本市场成熟的金融产品,但在我国资本市场是一项重大无先例、无实践的创新产品。股票期权作为衍生品,其风险较高,交易方式也不同于现货产品,期权市场的平稳运行和健康发展离不开投资者成熟理性的参与以及合理均衡的投资者结构,不具备相应投资经验、基础知识和风险承受能力的投资者盲目参与股票期权交易可能面临较大风险,因此有必要实行投资者适当性制度。

  期权市场实行投资者适当性制度是境外市场的普遍做法。我国的股指期货、融资融券、港股通等业务也都有针对个人投资者参与的投资者适当性制度。为引导投资者理性参与期权交易,切实保护投资者合法权益,证监会在《试点办法》中明确了股票权交易实行投资者适当性制度,并要求证券交易所制定具体标准和实施指引。

  上交所根据《试点办法》要求,制定了《上海证券交易所股票期权试点投资者适当性管理指引》(以下简称《适当性指引》),旨在为期权市场的投资者准入设置适当的程序和要求,建立与期权风险特征相匹配的投资者适当性制度,从源头和制度上深化投资者风险教育,切实保护投资者合法权益,主要包括以下几方面内容:

  一是投资者适当性管理。规定了个人投资者和普通机构投资者的准入门槛,包括最低资金规模、有融资融券资格或金融期货交易经历、通过期权知识测试、有模拟交易经历、具有相应的风险承受能力、不存在严重不良诚信记录等。同时明确了个人投资者综合评估的内容和要求,以及期权知识测试的有关规则。

  二是投资者分级管理。个人投资者的交易权限分为一级、二级、三级,不同级别的交易权限对知识测试成绩和模拟交易经历有不同要求,期权经营机构根据分级结果对投资者的交易委托指令进行前端控制。

  三是投资者教育。《适当性指引》在借鉴国外成熟市场经验的基础上,对期权经营机构的投资者教育工作提出了原则性要求。期权经营机构应当健全工作制度,设置专职人员,对期权投资者教育工作做出具体安排。投资者教育内容包括介绍期权投资知识和相关规定、公布期权业务相关重要信息、揭示投资风险等。

  对不符合条件的个人投资者而言,投资者适当性制度可以避免投资者从事与之风险承受能力、专业知识、投资经历不相匹配的交易,客观上能够起到保护投资者的作用。因此,建立投资者适当性制度的目的不是为了限制投资者的平等交易权限,而是一项保护投资者权益的重要措施,在股票期权交易试点初期,这项制度是必要的。

  9. 为平稳推出股票期权,各方面的准备工作包括哪些?

  答:2015年1月9日,中国证监会批准上海证券交易所以上证50ETF为标的,开展期权交易试点。上海证券交易所、中国证券登记结算有限责任公司从规则体系、市场培训交易、技术系统开发、应急预案准备等方面,切实推进股票期权准备工作。

  规则体系方面,2015年1月9日,中国证监会发布了《股票期权交易试点管理办法》及《证券期货经营机构参与股票期权交易试点指引》等相关办法与指引,上海证券交易所发布了《股票期权试点交易规则》、《股票期权试点投资者适当性管理指引》、《股票期权试点做市商业务指引》,中国结算发布了《中国证券登记结算有限责任公司关于上海证券交易所股票期权试点结算规则》、上交所和中国结算联合发布了《股票期权试点风险控制管理办法》。同时,上交所制定了《股票期权交易取消审核委员会暂行规定》,联合中国结算制定了《关于公布股票期权结算价格计算方法的通知》,并将根据市场征求意见情况进行修改完善,在期权试点业务上线前发布实施。

  市场培训教育方面,上交所通过组织现场培训、推广投教产品、举办投教活动等方式,多渠道开展股票期权业务的培训和宣传。组织开展期权讲师培训,累计培育“特约讲师”164名、“讲师”819名,培育了一支懂知识、会业务的“千人”讲师队伍;制作推出系列动画片《股票期权ABC》,持续丰富上交所网站的期权投教专区及“上交所期权一点通”订阅号内容,编写出版了一套5本《期权知识系列丛书》,在四大证券报开设“期权投教专栏”,持续刊登专栏文章,与美国期权业理事会(OIC)、美国芝加哥期权交易所(CBOE)等建立合作,翻译制作《期权策略快速入门》小册子,翻译引进《期权策略游戏》,以寓教于乐的形式开展投教;组织开展了策略推广月活动、“百日巡讲”等活动,启动了ETF期权策略应用大赛,以帮助投资者在上线前进一步熟悉期权交易客户端的各项功能,掌握期权策略应用。

  技术系统准备方面,上交所、中国结算已组织完成了2轮共计5场期权全网测试、两场期权全市场上线演练,主要测试与演练了期权业务功能,包括期权账户业务、交易业务、非交易业务、监察和风控业务、行情、过户数据下载、期权对账、数据报送等。测试与演练的详细情况如下:

  (1)全网测试:第一轮全网测试分三场,分别在2014年5月17日、5月24日、6月7日进行;第二轮全网测试分两场,分别于2015年1月10日、1月17日进行。每轮全网测试均包括期权全网功能测试、全网性能测试和全网故障切换测试。全网测试中,期权技术系统交易正常,上交所及中国结算对账成功,监察和风控系统运行正常,期权系统性能达到设计要求,系统可恢复性符合预期。

  (2)上线演练:两场期权上线演练分别于2015年1月24日、1月31日进行。上线演练中,期权技术系统交易正常,上交所及中国结算对账成功,监察和风控系统运行正常。

  (3)市场参与者参测情况:1月10日全网功能测试共78家参测,其中77家证券公司、1家期货公司;1月17日全网性能及故障切换测试共89家参测,其中79家证券公司、10家期货公司;1月24日第一次上线演练共81家参测,其中71家证券公司、10家期货公司;1月31日第二次上线演练共80家参测,其中70家证券公司、10家期货公司。

  应急预案准备方面,上交所制定了《股票期权业务异常情况应急处置规程和预案》,全面考虑了股票期权业务中可能发生的交易运行异常、交易行为异常以及合约标的异常情况的具体场景,并建立了与之对应的应急处理机制及流程,并进行了数次应急演练以确保股票期权业务的安全稳定运行。

  模拟交易方面,从2013年开始,交易所开始了全真模拟交易,培训了将近2.1万投资人,3.5万人参加了模拟交易,模拟交易是从业务方案、规则、技术系统,都是按照生产的要求准备的。

  截止2014年1月底,已有71家券商、10家期货公司获得了股票期权的交易权限,8家券商获得了做市商资格。

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